作者： Glassnode, Alice Kohn / 来源：https://insights.glassnode.com/the-week-onchain-week-36-2023
翻译：火火/白话区块链
数字资产市场再次出现波动，ETH 和许多Token的表现出现大幅下跌。衍生品市场表明流动性继续沿着风险曲线上升。我们深入研究了流动性池如何提供市场信息，成为参考指标。
TLDR：
1）最近几周，事件驱动的波动性重新进入数字资产市场，资本外流总量的指标标志着该市场明显波动。
2）衍生品市场显示出流动性将持续外流，尤其是在 ETH 期货上，这表明资本继续沿着风险曲线向相对安全的方向移动。
3）我们深入探讨了 Uniswap 流动性池与期权市场的许多相似之处，流动性提供者表达了对波动性和价格水平的看法。
一、数字资产市场苏醒
最近几周，数字资产市场已经从历史上轻微波动的时期中惊醒。这主要是由两个关键事件推动的：
1）2021年8月17日的闪崩事件中，比特币（BTC）和以太坊（ETH）分别下跌了11%和13%。
2）8 月 29 日，Greyscale 获得美国证券交易委员会 (SEC) 案件胜利的消息传出，推动价格短暂走高，但在接下来的三天里，所有上涨的涨幅都消失了。
BTC 和 ETH 的现货价格目前都在 8 月低点附近徘徊。
用于跟踪资本流入该行业的关键指标是"综合实现价值"指标。该工具结合了以下内容：
1）两大主要加密货币比特币（BTC）和以太坊（ETH）的实现市值。
2）领先的五种稳定币USDT、USDC、BUSD、DAI和TUSD的供应量
由此可见，市场在8月初就已进入资本外流状态，远早于这两件重大事件。截至 8 月份，大约 550亿 美元的资金已经离开数字资产领域。
这一趋势是由比特币、以太坊和稳定币这三种资产的资本外流推动的。
在以太坊生态系统中，DeFi、GameFi 和 Stake 领域的指数反应不一。每个指数都是根据该行业“蓝筹”Token的平均供应加权价格构建的。
我们可以看到，与主要Token相比，DeFi 和 GameFi Token的表现相对较差（-17%）和（-20%），而 Liquid Stake Token的表现则稍好一些（-7.7%）。然而，总体而言，价格下行走势与 3 月、4 月和 6 月的低迷情况相似或程度较轻。
二、衍生品市场的风险偏好下降
2021-23 年周期的关键发展之一是衍生品市场的成熟，尤其是 BTC 和 ETH。衍生品市场对这些资产的定价方式与有关市场情绪息息相关。
2023 年以太坊期货和期权市场的总体活动明显低于 2021 年和 2022 年的水平。两个市场的平均每日交易量已降至仅 143亿美元/天，约为过去两年平均交易量的一半。本周，成交量甚至更低，为每天 83亿 美元，表明流动性还在持续从该领域流失。
这一趋势也反映在衍生品的未平仓合约中。FTX 崩溃后市场触底，未平仓合约在 2023 年初开始攀升。对于期权而言，未平仓合约在 3 月份银行业危机期间达到顶峰，当时 USDC 经历了从 1 美元脱钩的过程，以太坊期货未平仓合约在上海升级前后达到顶峰，表明这是该资产的最后一次重大投机事件。
自那时以来，两个市场上活跃合约的合约面值（notional value）一直相当稳定。与我们对 BTC 市场的观察类似，ETH 期权市场现在的规模 ($53亿) 与期货市场 ($42亿) 类似，而且实际上目前的规模更大。
自今年年初以来，以太坊期权市场显着上涨，交易量增长了 256%，日交易量达到 3.26 亿美元/天。与此同时，今年期货交易量稳步下降，从 1 月初的 $20B/天下降到今天的 $80亿/天。唯一值得注意的例外是在上海升级期间短暂上涨至 $30B/天左右。
鉴于 8 月份两个市场的交易量都没有发生重大变化，这表明交易者正在继续将流动性转移到风险曲线的更高位置。
从 Pull/Call 比率来看，我们可以看到对重大新闻事件的高度响应。例如，在贝莱德申请比特币 ETF 后，情绪变得更加看涨，推动拉/看涨比率从 0.72 降至 0.40。
然而，随着 8 月 17 日的抛售，这种情况发生了变化，拉取/看涨期权比率升至 0.50，看涨期权交易量从 3.2 亿美元/天大幅下降至 1.4 亿美元/天。
三、流动性池是期权市场吗？
为了支持我们上述的分析，我们现在来看看 Uniswap ETH/USDC 池等自动做市商的活动。自从 Uniswap V3 引入集中流动性以来，一篇流传甚广的论文Uniswap 流动性头寸可以按照与看跌期权和看涨期权定价类似的方式来考虑。虽然我们不认为期权概念能够完全描述这些动态，但肯定有许多相似之处值得进一步探索。
我们的分析将集中在USDC/ETH 0.05%池上，这是最活跃的Uniswap池，因此可以预期提供最高的信号。该池的7天交易量为15.1亿美元，总锁定价值（TVL）为2.6亿美元。
Uniswap V3 具有流动性集中的独特特点。流动性提供者（LP）可以选择其提供的流动性集中的价格范围。只有当市场在这个范围内交易（类似于执行价格）时才会赚取费用，并且范围越窄，相对费用收入就越大。这不仅可以为 DEX 交易者带来更好的用户体验（因为点差往往更小），还可以提高有限合伙人的资本效率。
这样，可以说，有限合伙人的资本定位必须考虑波动性预期（上限和下限之间的价差）和预期价格范围（高于和低于执行水平）。本文的论点是，假设有限合伙人正在积极管理其头寸，我们也许能够从期权市场数据中得出类似的见解。
我们首先观察一下USDC/ETH 0.05%池的整体活动情况。出于多种原因，我们不打算使用TVL（总锁定价值）指标来衡量池或相关Token对的活动水平。相反，我们将使用以下两个指标来表示活动水平：
1）每日新建仓位数，表示由流动性提供者（LPs）开启的流动性仓位数量。
2）每日销毁仓位数，表示由流动性提供者关闭的流动性仓位数量。
按照这些度量标准，我们可以看到在三月银行危机之后以及四月的上海升级之后，活动水平有所下降，并一直保持相对较低，直到六月初。然后，我们在BlackRock ETF宣布和8月17日的抛售期间看到了新建仓位和销毁仓位数量的激增。
下面的图表还显示了LP仓位数量的净变化，这是衡量仓位开启和关闭之间平衡的指标。我们需要注意的是，这一指标受市场趋势的影响较小，但更受离散事件的影响，这表明短期波动是主要的动因。
在检查 Uniswap 池中不同价格范围的流动性分布时，我们可以看到 LP 目前提供的大部分流动性高于当前价格。
最集中的流动性（约占资本的 30.4%）位于 11% 的价格范围内，预计下跌幅度为 -2.7%，上涨幅度为 +8.6%。第二层流动性的下行缓冲为-8.5%，上行缓冲为+23.7%。可以说，Uniswap LP 表达了对 ETH 总体乐观和市场上涨的预期。
如果我们将其与 9 月底到期合约的期权执行价格进行比较，我们可以看到类似的积极前景。70% 的看涨期权的执行价格在 1700 美元到 2300 美元之间，而 75% 的看跌期权的执行价格在 1300 美元到 1900 美元之间。这些价格水平在很大程度上与 Uniswap 流动性池的流动性分布一致。
回顾一下USDC/ETH Uniswap池，我们可以分析随着时间的推移，流动性集中程度是如何调整的。下面的图显示了流动性的密度，以逐渐变冷到变热的颜色表示。
随着自动化的流动性提供者策略和执行的扩展，流动性提供者在高波动性时期很成功地安排了与现货价格非常接近的流动性。在6月1日，大量流动性扩展到了当时的价格之上（由更深的黄色区域表示）。这可以解释为市场制造商预期在这个区域内能够获得更高的费用收入。这种流动性一直保持到8月的闪崩事件，那时流动性集中度开始逐渐低于1800美元。这张图表提供了一个令人印象深刻的视角，展示了流动性提供者相对于市场事件和波动的响应程度。
值得注意的是，高度集中的流动性（用红色区域表示）与强劲的价格波动以及时常发生的趋势反转相吻合。通过观察，确实表明Uniswap流动性池可能确实是衡量市场情绪和仓位的有价值信息来源。
四、总结
最初围绕灰度战胜SEC的乐观情绪是短暂的，以太坊的价值在几天之内就回落至 8 月份的低点。现货市场资金持续外流，衍生品市场流动性持续下降。总体而言，投资者似乎对重返市场犹豫不决，更愿意将资金转移到风险曲线的较高位置。
我们对 Uniswap 流动性池进行了研究，试图确定是否可以获得与期权市场类似的定价信息。我们的分析表明，流动性资本对市场事件的反应非常灵敏，并且可以从有限合伙人的波动性和价格预期中找到走向。